김형래의 개구리운동장

최근 미국의 증권회사 및 투신회사는 인터넷의 활용을 적극적으로 추진하고 있다. 디스카운트 브로커는 인터넷 거래를 중요한 채널로 하는 한편, 풀 서비스 증권회사는 세일즈맨을 이용하지 않고 직접 발주를 하는 인터넷거래에는 소극적이지만 잔액조회 등의 수단으로써 활용하고 있다. 인터넷상에서의 기관투자가 지향 서비스 및 투신판매 등도 시작하고 있다.

인터넷 이용의 증가세는 기존의 증권회사 및 투신회사의 전략에 영향을 줄뿐만 아니라 매매위탁수수료의 가격파괴를 일으키는 등 인터링커 비즈니스를 탄생시켰다. 증권회사를 이용하지 않고 인터넷상에서 주식을 모집하거나 투자가간에 매매하는 현상도 나타나고 있다.

이러한 추세는 가까운 장래에 예상되는 본격적인 사이버 스페이스 시대로의 서장이다. 향후 과제로서 인터넷의 보안문제와 사이버 스페이스 시대에 어울리는 규제 등이 검토되지 않으면 안된다.

일본증권시장에 있어서 인터넷의 이용은 아직 실험단계에 있으며 제도면에서의 대응도 진전되지 않고 있다.

인터넷의 활용을 통해서 국제적으로 경쟁력있는 시장을 형성하기 위해서는 빠른 시일 안에 기존의 규제를 재편하는 등의 대응이 필요하다.

Ⅰ. 월가의 인터넷 전략

미국에서는 이미 80개 이상의 증권회사가 인터넷의 월드 와이드 웹(WWW)상의 홈페이지를 개설하고 있다. 개인 투자가의 중요한 자금운용수단인 (오픈․엔드의 회사형 투자신탁)을 운영하는 투신회사들중 이미 1000여개사가 웹상에 등장했다. 매스컴은 이러한 상황을「인터넷 광(Internet Craze)」으로 표현하고 많은 관계자들은 "인터넷이 향후 2, 3년중에 증권시장의 모습을 크게 바꿀 것이다." 라고 단언했다. 왜 인터넷이 이렇게 주목을 받고 있는 것인가? 먼저 증권회사가 인터넷을 어떠한 형태로 활용하고 있는지를 살펴보자.

1. 디스카운트 브로커의 매매계약

가. 정착해 가는 인터넷 거래
최근 미국에서는 개인투자가를 대상으로 PC를 이용해 가정에서 주식, 채권, 옵션, 뮤추얼 펀드(mutual fund)등을 직접 거래할 수 있는 서비스를 제공하는 증권회사가 증가하고 있다. 소위 이러한 옵션거래 서비스를 하고 있는 것은 리서치 정보 및 브로커(세일즈맨)에 의한 투자자문 등의 서비스를 제공하지 않고 비교적 저가의 수수료로 증권 매매를 중개하는 디스카운트 브로커를 말한다. 이제까지 디스카운트 브로커의 온라인 거래 서비스는 일반적으로 다음과 같은 2가지 방법으로 제공되어 왔다.

첫째, 배포된 소프트웨어를 고객이 본인 PC로 인스톨하여 증권회사의 컴퓨터에 접속시켜 거래를 하는 방법과

둘째, 아메리카․온라인(AOL), 컴퓨서브, 프로티지라는 상용 온라인 네트워크 회사(PC 통신회사)가 주관하는 네트워크상에서 증권회사가 정보페이지를 제공하여 고객이 그것을 통해 거래를 하는 방법이다.

최근 들어 이러한 종래의 방법에 덧붙여 인터넷을 거래의 새로운 채널로 활용하는 디스카운트 브로커가 급증하고 있다. 최근에 인터넷을 통한 온라인 거래를 본격적으로 도입한 것은 시카고 증권브로커, 하우 밴즈의 디스카운트 브로커 부문의 Net Investor이다. 94년 12월에 일부 고객을 대상으로 시험서비스를 개시하여 익월부터 일반을 대상으로 서비스를 실시하고 있다.

Net Investor의 등장은 당시 적극적인 선전을 하지 않았기 때문에 기대한 만큼의 반향을 얻지 못했다. 인터넷을 통한 증권거래라는 아이디어 그 자체에도 보안면에서는 불안 요소가 있다. 금전적인 여유가 없는 대학생밖에 고객으로 영입할 수 없다는 부정적인 반응이 적지 않았지만 96년 2월에 서비스를 개시한 E․TRADE사가 유력 경제지 월스트리트 저널에 전면 광고를 게재하는 등의 적극적인 선전을 계속한 것이 동기가 되어 인터넷을 통한 증권거래가 주목을 받게 되었다.
동사는 92년부터 AOL 및 컴퓨서브의 상용 온라인 네트워크를 통한 온라인 거래 서비스를 제공해 왔지만 인터넷 서비스 개시 후, 상장주의 주목은 거래량과 관계없이 일률적으로 14.95달러라는 저수수료와 타사의 시스템에 비해 매매주문 입력이 간단하고 사용이 편리하다는 장점을 무기로 단기간에 주문 취급 건수가 1일 2,000건 이상으로 증가하게 되었다.

나. 인터넷 거래의 우위성

인터넷 거래 서비스를 제공함으로써 디스카운트 브로커는 종래의 거래 채널과 비교해 광범위한 고객에게 질 높은 서비스를 제공하는 것이 가능하게 되었다. 디스카운트 브로커는 푸쉬 폰으로 종목코드나 수량 등을 입력해서 주문을 내는데 소위 터치 폰전화를 유력한 거래 채널로써 활용하고 있다. 전화는 PC보다 보급률이 훨씬 높기 때문에 많은 고객을 대상으로 할 수가 있지만 서비스의 내용에는 한계가 있다. 한편 재래형의 점포에서는 일정 수준의 서비스를 제공할 수 있지만 커버할 수 있는 고객 범위는 한정되어 있다.

한편 온라인 거래용 소프트웨어는 질 높은 서비스를 제공할 수 있다. Charles Schwab의 스트리트 스마트를 시작으로 하는 소프트웨어는 차 한잔 마실 시간에 거래소와 직접 접속이 가능할 뿐만 아니라 리다이얼 형식의 시세정보, 온라인 뉴스, 분석자료의 입수, 거래계좌의 잔액조회, 주문 진행상황의 확인, 데이터 분석 및 그래프 작성 등의 기능을 갖추고 있다.

현재 인터넷 거래로 온라인 거래용 소프트웨어와 같은 다양한 기능을 제공하는 것은 기술적으로 곤란하지만 인터넷을 이용함으로써 잠재적인 고객층을 많이 확보할 수가 있다. 인터넷은 폭발적으로 보급되고 있고 미국과 캐나다만으로도 이용자가 2,400만명에 달하고 있다. 이에 대해 AOL, 컴퓨서브, 프로티지의 3대 상용 온라인 네트워크의 가입자수는 총 1,050만명으로 자사의 소프트웨어를 수천만명에게 배포하는 것은 거의 불가능하다.

게다가 가까운 장래에 인터넷 소프트웨어의 기술 진보에 따라 현재의 온라인 거래용 소프트웨어 수준의 기능을 인터넷상에 제공하는 것도 가능하게 될 것이라고 전망하고 있다. 그렇게 되면 인터넷의 타 거래 채널에 대한 우위성은 확고하게 될 것이다. 또한 인터넷은 대학 연구원이나 컴퓨터를 좋아하는 젊은이들만이 이용하고 있다고 생각되기 싶지만 인터넷거래에 적극적인 증권회사에 의하면 40대, 50대의 고객도 의외로 많다고 한다.

실제로 조지아 공과대학이 조사한 결과에 의하면 연령층의 다양화 및 여성 이용자의 증가 등 이용자층이 점차 다양화되고 있다고 한다. 그 중에서도 고학력 고수입의 이용자가 많은 비중을 차지하고 있다. 또한 인터넷의 이용은 자택이나 사무실, 혹은 호텔 등 장소에 구애받지 않는다는 점이 커다란 매력으로 작용하고 있다. 일예로 어느 비즈니스 맨은 해외 출장이 잦기 때문에 해외출장시 1년에 평균 5개국에서 인터넷을 통해 주문한다고 한다.

서비스를 제공하는 비용 면에서도 인터넷은 큰 매력을 지니고 있다 자사의 소프트웨어를 배포할 경우 매뉴얼의 인쇄, 플로피 디스크 및 CD-ROM의 제작, 포장, 발송등 많은 비용이 든다. 이러한 수고는 서비스 내용을 개정하거나 새로운 OS의 등장에 대응할 때마다 필요하며, 상용 온라인 서비스를 이용할 경우에는 온라인 서비스 프로바이더에게 홈페이지 사용표를 지불해야만 한다. 그러나 인터넷을 이용하게 되면 이러한 비용이 전혀 들지 않는다.

2. 풀 서비스 증권회사의 개인영업 전략

가. 재평가되는 홈페이지의 위상
Fidelity
동일한 개인영업업무를 운영하고 있는 증권회사도 풀 서비스 증권회사는 디스카운트 브로커와는 대조적으로 인터넷을 통한 증권 거래 서비스에 대해서 소극적인 자세를 취하고 있다. 메릴린치, 스미스 바니와 같은 풀 서비스 증권회사는 투자에 관해 프로인 브로커가 고객의 니즈에 맞추어 테일러 메이드의 어드바이스를 제공하는 것을 최대의 세일즈 포인트로 삼고 있다. 고객으로부터의 주문 처리에 있어서도 어떠한 형태로든 브로커가 관여하는 것이 원칙이며 소위 브로커를 제외한 온라인 발주를 인정하는 것에는 저항이 크다.

또한 인터넷의 보안에 대한 우려도 브랜드 이미지를 중시하는 풀 서비스 증권회사로서는 무시할 수 없는 요소이다. 물론 풀 서비스 증권회사도 WWW상에 홈페이지를 개설하고 있다. 그러나 대부분이 회사의 역사 및 서비스 내용을 소개, 주가와 금리 등의 기본적인 시장정보의 제공, 리서치 리포트의 부분적인 소개 정도의 기능만으로 되어 있다. 이런 중에 96년 4월 대형 풀 서비스 증권회사의 하나인 프루덴셜이 고객에 대해서 자사의 홈페이지를 통한 주식 및 투신의 시가평가를 포함한 계좌액의 조회와 송금수표의 처리상황 확인 등의 서비스를 개시했다.

프루덴셜은 새로운 서비스의 도입에 있어 인터넷을 통한 접속을 희망하는 모든 고객이 동수준의 서비스를 이용할 수 있도록 배려함과 동시에 보안 면에도 유의하고 있다.
구체적으로는 프루덴셜이 인터넷 서비스 공급자 사업의 확대를 꾀하는 AT&T와 제휴하고 프루덴셜의 고객전용 접속 소프트웨어를 준비할 것이다. 또한 프루덴셜은 인터넷을 통한 서비스는 어디까지나 브로커의 영업 활동을 지원하는 것으로 규정하고 있다. 고객과 회사와의 접점이 브로커라는 원칙을 유지하기 위해서는 인터넷에 의한 정보 접속 서비스의 경우, 담당 브로커를 통해 신청하도록 되어 있다. 인터넷을 통한 신규계좌의 개설도 인정하지 않고 있다. 신규고객은 WWW상의 홈페이지로 가장 가까운 지점을 검색하고 접촉해야할 필요가 있다.
프루덴셜의 결단은 커다란 반향을 불러 향후 타사에서도 이러한 추세에 동참할 것으로 예상된다. 이미 메릴린치가 연내에 인터넷을 통해 CMA 계좌의 잔액조회등 고객정보의 접속을 인정한다는 구상을 밝힌바 있다.

나. 전자우편의 활용

풀 서비스 증권회사가 WWW이상으로 주목하고 있는 것은 인터넷의 전자우편 기능이다. 이미 많은 고객이 회사에 대해 각종 문의를 전자우편을 통해서 하고 있고 고객층의 이용 욕구는 무척 높은 것으로 보인다.
증권회사측도, 브로커 개인으로부터의 메시지를 취할 수 있는 전자우편은 풀 서비스 증권회사의 특색을 살리면서 경영의 효율화를 꾀하기 위한 중요한 수단이 된다고 생각하고 있다.

전자우편의 활용법으로는 추천상품과 시장동향 등을 개개인의 고객 니즈에 맞춰 수시로 전달하는 것과 고객이 요구하는 자료를 파일 전송형태로 발송하는 것 등을 생각할 수가 있다. 물론 고객의 생일과 결혼기념일에 맞춰 메시지를 보내는 방법도 가능하다. 화상정보와 음성정보의 전자메일에 의한 송부가 일반화되면 영업 도구로서의 효과는 더 한층 커질 것으로 예상된다.

현재 증권회사가 고객에게 전자우편을 송부하는 것을 볼 때 규제상의 문제가 남아 있고 풀 서비스 증권회사는 아직 활용단계로 결단을 내리지 못하고 있는 실정이다. 그러한 규제의 문제가 해결된다면 전자우편의 활용이 풀 서비스 증권회사의 인터넷 전략에 중심적인 위치를 차지할 것으로 예상된다.

3. 법인영업지향 서비스의 제공

일반적으로 인터넷이라함은 불특정 다수의 사람에게 저비용으로 정보를 보내는 것이 가능하다는 특징이 있기 때문에 개인영업지향의 도구라고 생각하기 쉽다.
법인영업지향 서비스 제공에 인터넷이 이용되지 않았던 최대의 이유는 보안에 대한 우려가 첫째였고, 고도의 트레이딩 시스템 등을 인터넷상에서 구축하는 것이 기술적으로 곤란하다고 보는 측면도 있기 때문이다.

그러나 법인영업지향 서비스 중에서도 보안에 관해 그다지 신경을 곤두세울 필요가 없고 기술적으로도 문제가 없다고 판단되는 서비스에 관해서는 인터넷을 활용하려고 하는 움직임도 나타나고 있다. 모건스탠리, 살로먼브라더스, CS 퍼스트 보스톤 등의 대형 투자은행은 WWW상에서 주로 채권시장에 관한 시장정보를 기관투자가를 대상으로 제공하고 있다. 최신의 조사 자료를 다운로드할 수도 있고 장래에는 검색 기능을 부가하는 것도 검토되고 있다. 고객측면에서도 계속 송부되어 오는 리포트 관리에 고심하고 있고 리포트를 전자우편으로 받고 싶어하는 욕구는 대단히 높다.

약간 변형된 곳에서는 거래소의 상장주식의 시장을 조성한다. 소위 제 3시장의 대형딜러인 버나드후가 WWW상에서 Nasdaq 및 거래소상장 종목의 시세가격을 표시하는 서비스를 하고 있다.
개인영업지향의 인터넷을 통한 정보서비스 및 거래기능제공 서비스를 하는 경우, 고객의 저변확대 등은 큰 목적의 하나가 되고 있다. 따라서 취급상품의 소개 및 리얼 타임이 아닌 주가정보 등의 일반적인 정보는 홈페이지를 보면 즉시 소재를 알 수 있고 누구든지 자유롭게 접속할 수 있게 되어 있는 예가 많다.

이에 대해 법인영업지향 서비스의 경우, 최소한의 정보접속에도 패스워드 조회를 필요로 하는 것이 거의 대부분이다. 주로 법인을 대상으로 하고 있는 증권회사의 홈페이지 역할은 순수한 의미에서의 선전과 광고 기능에 한정되어 있고 정보 서비스의 이용 등록도 홈페이지 상에서는 불가능하다. 신규 고객의 개척이 인터넷 이용의 목적으로서 그다지 크게 인식되어 있지 않기 때문이다.
오히려 인터넷을 이용하는 본래의 목적은 비용삭감에 있다. 현재로서는 회사와의 기존 관계를 간단하게 깨뜨릴 수 없는 사정도 있고 증권회사가 로이터 및 블룸버그와 같은 유력정보 회사로의 정보 제공을 중단한다고 하는 단계까지는 미치지 못하고 있다. 그러나 인터넷을 정보서비스 제공의 채널로서 이용할 수 있다는 확신을 얻는다면 그러한 결단을 하는 증권회사가 나타날 가능성도 있다.
인터넷을 이용하면 제공할 정보의 내용과 구성을 전면적으로 증권회사가 조절할 수 있다는 점도 평가되고 있다.

정보회사의 단말상에서 정보를 제공할 경우 회사측이 지정하는 양식에 따르지 않으면 안되고 내용에서도 제약을 받는다는 지적도 있다. 금융기관중에는 자사 시스템의 보안을 중시해서 인터넷으로의 접속을 인정하지 않는 경우도 있다. 그만큼 인터넷을 이용한 법인영업지향 서비스에 관해서 서비스를 제공하고 있는 증권회사측도 현재 그 효과 정도를 판별할 수 없는 실정에 있다.

4. 자산운용을 둘러싼 움직임

가. 인터넷상에서의 투신판매
뮤추얼 펀드를 필두로 하는 투자신탁 등의 자산 운영의 세계에서도 인터넷의 활용을 꾀하려고 하는 움직임이 엿보인다. Fidelity, Banguard 등의 대형 투신회사들도 인터넷의 WWW상에 홈페이지를 개설하고 회사의 투자철학 소개, 운영하고 있는 개별 펀드의 내용 등을 제공하고 있다. 개별 펀드의 계획서와 구입 신청서를 다운로드할 수 있게 되어 투자가는 신청서를 프린트 아웃하여 수표와 함께 투신회사로 송부하면 펀드를 직접 구입할 수 있다. 그러나 현재 투신회사의 경우, 구입신청서를 인터넷을 통해 투신회사에 송부하는 인터넷상에서의 투신판매에 대해서 대단히 소극적이다. 오히려 이 서비스는 다수의 투신회사의 펀드를 판매할 디스카운트 브로커들이 선행하고 있다.

최초로 인터넷사에서의 투신매입을 가능하게 한 것은 600종류 이상의 펀드를 판매수수료 없이 판매하고 있는 Jack White이다. 동사는 96년 4월부터 인터넷을 통해 투신의 판매를 개시하여 많은 디스카운트 브로커들이 이를 뒤따랐다. 7월에는 초대형 회사인 Charles Schwab도 인터넷사에서의 투신판매를 개시하였으며 대형 상업은행 웰스파고가 최초로 WWW상의 펀드 사이트를 통해 투신판매에 첫발을 내딛었다. 디스카운트 브로커를 이용할 경우 인터넷상에서 투신을 매입해도 자금결제는 수표로 하는 것이 보통이다. 이에 대해 웰스 파고의 경우, 동은행에 계좌를 가지고 있는 투자가는 인터넷상에서 송금지도를 받아 자금결제를 마치는 것도 가능하다. 현재 동은행의 사이트 상에서 구입할 수 있는 펀드는 MMF만으로 한정되어 있다.

나. 연금 비즈니스의 활용
자산 운영에 있어 인터넷의 활용은 투자신탁의 판매에만 국한되지 않는다. 기업연금 가입자가 인터넷을 통해 확정인출형 연금인 401(k) 계획의 운용상황을 파악할 수 있도록 하는 서비스도 등장했다.

예로서 대형 투신회사인 Banguard는 컴퓨터 메이커, 캠팩의 종업원중 동사의 펀드로 401(k) 플랜의 운용을 하고 있는 자를 대상으로
인터넷을 통한 잔액조회 등의 서비스를 제공하고 있다. 이러한 서비스는 인터넷 기술을 이용하여 구축된 사내 네트워크(인트라넷)상에서 제공되는 경우가 많다. 인터넷의 보안에 불안을 느끼는 유저들에게도 이용이 늘어날 가능성도 있다.

최근 401(k) 플랜 및 IRA(개인퇴직연금계정)라는 퇴직연금 플랜은 투신 각사로서는 중요한 판매처가 되고 있다.

향후 Banguard와 같은 서비스를 제공하는 투신회사가 기업연금의 운용위탁 획득을 둘러싼 경쟁하에서 증가할 것으로 예상된다.
　
Ⅱ. 인터넷이 전개하는 뉴 프론티어
미국의 증권회사나 투신회사는 인터넷상에서의 증권거래 및 정보발신에 적극적이다. 이러한 움직임은 미국의 증권시장규제 ․감독기관의 규제개선이나 새로운 형태의 부정적발과 같은 노력에 의해 지지되고 있다. 그러나 인터넷 이용의 확대가 미 증권시장에 미치는 변화는 더욱 광범위하다. 디스카운트 브로커의 세계에선 기존의 상식으로 상상할 수 없었던 「가격파괴」가 발생하고 있다. 한편 「Interlinker」라는 새로운 비즈니스 가 등장하여 인터넷상에서 증권회사를 통하지 않고 증권발행이나 증권거래를 시도하려는 움직임도 나타나고 있다.

1. 수수료의 「가격파괴」

가. Charles Schwab의 방침전환
인터넷을 통한 증권거래가 정착하고 있는 가운데 미국의 디스카운트 브로커 업계에서는 「가격파괴」로 일컬을 만한 매매위탁수수료의 할인경쟁이 시작되고 있다. 96년 2월부터 인터넷상에서 매매주문을 시작한 E․Trade는 거래 1건당 14.9$의 수수료를 전략으로 내세웠지만 5월에 들어서 1건당 12$의 eBroker가 등장했다. 또한 7월에는 Datak증권이나 나스닥증권을 대상으로 1건당 10$을 하회하는 수수료를 제시하여 서비스를 개시했다.

이러한 서비스는 자동화를 철저히 함과 동시에 서비스의 내용을 최소로 줄임으로써 지금까지의 디스카운트 브로커에서는 볼 수 없었던 저가의 수수료를 실현하고 있다. 예를 들면 eBroker의 경우, 정보서비스 등은 전혀 없이 매매주문을 집행할 뿐이다. 주문의 대부분은 완전자동으로 처리되고 있으며 주문상황의 감시요원은 2명뿐이다. 고객의 문의는 전자우편만을 접수하며 프리다이얼은 고비용을 이유로 설치하지 않고 있다.

이러한 수수료할인경쟁 속에서 디스카운트 브로커의 최대기업인 Charles Schwab이 7월에 인터넷을 통한 거래수수료를 1건당 39$에서 29.95$로 대폭 인하하였다. 이것은 롬바르트나 내쇼널 디스카운트 등과 같은 업자와 동일수준의 수수료이다.

이전부터 딥 디스카운터는 고정비가 증가하는 점포망을 설치하지 않고 서비스 내용에 충실함으로써 저가의 수수료를 제시하는 전략을 취해 왔다. 반면에 Charles Schwab은 자본력을 살린 다점포전개로 고객층을 확대시키는 상반된 전략으로 성공을 거두어 왔다. 즉, 이러한 전략을 가진 Schwab이 딥 디스카운터에 대하여 정면으로 가격경쟁에 참여한 것이다.

나. 「가격파괴」의 배경
Charles Schwab이 방침을 전환한 것은 현재의 수수료 할인경쟁이 종래와는 질적으로 다르다는 인식 때문이다. Charles Schwab이 이러한 경쟁을 심각하게 인식하고 있는 이유는 다음과 같다.

(1) 온라인 거래의 중요성
인터넷을 필두로 한 온라인 거래는 디스카운트 브로커의 주요 판매망이 되고 있다. 200개 이상의 점포를 보유하고 있는 Charles Schwab의 경우도 PC와 같은 전자매체를 통한 주문이 전체주문의 36%를 점하고 있다. 따라서 온라인 거래를 둘러싼 경쟁은 디스카운트 브로커의 사활이 걸려 있다고 할 수 있다.

(2) 서비스의 균질화
미국에서는 증권회사의 기능 분화가 진전되고 있어 인터넷거래에 적극적인 딥 디스카운트의 대부분은 고객으로부터 주문을 받는 창구인 인트로듀싱 브로커로서의 역할에 충실하고, 거래소 등에의 발주, 결제는 타 전문업자에 위탁하고 있다.

발주를 전문으로 하는 이그젝큐팅․브로커나 결제를 전문으로 하는 클리어링․브로커는 고도의 시스템을 구축하고 있어 인트로듀싱․브로커가 인터넷을 통하여 매집한 주문을 재입력할 필요가 있다. 따라서 인트로듀싱 브로커가 낮은 수수료를 무기로 하는 소규모업자 일지라도 집행의 정확성이나 사무처리의 정확함에는 Charles Schwab과 같은 대기업과 비교해도 손색이 없다.

클리어링․브로커의 대기업인 퍼싱사는 보다 진보된 동사의 클리어링시스템을 이용하는 인트로듀싱 브로커를 위해 인터넷거래용 시스템을 제공하는 서비스를 9월에 개시할 예정이다. 이 서비스는 Net Exchange라는 이름으로 , 각 인트로듀싱 브로커는 퍼싱이 작성하는 Net Exchange 홈 페이지상에서 자사의 로고가 들어간 주문입력용 화면을 보유하고 있다. 각사의 고객이 인터넷을 통하여 전송한 주문은 자동적으로 퍼싱의 클리어링 시스템으로 보내져 처리된다.

(3) 고객에 의한 선별의 용이화
인터넷거래의 보급에 의하여 고객이 시스템의 활용법이나 서비스내용의 차이점을 용이하게 비교할 수 있으며 거래하는 증권회사를 간단히 바꿀 수도 있다. 즉, 다수의 고객을 확보하고 있는 대규모업자라도 안심할 수 없는 상황이다. 고객은 이제 각 증권회사의 서비스내용이나 수수료의 수준을 비교하기 위하여 점포를 방문, 자료수집을 하거나 전화걸기, 신문광고의 스크랩 등을 할 필요가 없다. 개인 PC에서 증권회사의 홈페이지를 보면 대략적인 개황을 알 수 있기 때문이다. 그 가운데 발주상황을 재현하는 데모화면을 설치하고 있는 것도 있다.

홈 페이지를 검색하는 것도 간단하다. 각종 서치엔진으로 검색가능하고 증권브로커의 홈 페이지의 링크를 모은 게이트웨이도 존재한다.
거래를 시작한 후 보다 매력적인 증권회사를 발견한 경우에 예탁하고 있는 증권이나 현금을 타 증권회사로 이전하는 것이 용이하다. 대다수 회사가 무료의 계좌이전 서비스를 제공하고 있어 필요한 서식을 인터넷상에서 입수가능하다.

인터넷거래에서는 종래의 전용소프트웨어를 사용한 온라인거래와 같이 증권회사를 바꿀 때 마다 소프트웨어를 설치하거나 모뎀의 설정 변경, 경우에 따라서는 OS를 전활할 필요가 없다. 물론 인터넷의 경우도 보다 높은 버전의 브라우저가 필요하게 될 가능성이 있지만 브라우저와 마찬가지로 범용성이 높은 소프트웨어로 전환하는 것에 대하여 고객의 불만은 크지 않을 것이다. 이처럼 인터넷 거래의 보급에 의한 증권업무의 경쟁은 새로운 단계에 진입했다.
향후 풀 서비스증권회사를 포함, 업계의 판도가 다시 재편될 가능성도 부정할 수 없다.

2. 「Inter-linker」의 대두

가. 「Inter-linker」의 등장
증권시장에서의 인터넷활용 확대는 증권회사간의 경쟁을 심화시킬 뿐만 아니라 전혀 새로운 비즈니스를 탄생시키고 있다. 인터넷상에서 제공되고 있는 다양한 금융서비스를 조합하여 투자가와 금융상품, 서비스를 연결하는 「Inter-linker」라고 부를 수 있는 비즈니스이다. Inter-linker는 단순히 홈페이지를 작성하거나, 그것을 취합하여 쇼핑몰과 같은 페이지를 개설하는 것만이 아니다. 쇼핑 몰에 참가하고 있는 회사가 제공하는 정보를 분석하고 회사간의 정보교환을 중개하기 위한 기능이 부가되어 있는 것이다.

(1) Security APL의 PAWWS
Inter-linker의 전형적인 예가 포트폴리오 관리시스템을 무기로 하는 시스템개발회사인 Security APL의「PAWWS 파이낸셜․네트워크」이다. 이것은 말하자면 증권회사의 인터넷거래용 페이지를 취합한 쇼핑몰로서 현재 Net Investor, National Discount, Jack White의 3사가 참가하고 있다. PAWWS의 등록유저는 이들 3사를 통하여 인터넷상에서 증권거래를 할 수 있다. 또한 주가속보, 회사정보, 시장뉴스 등의 정보 이용이 가능하다. 복수의 참가증권회사에 계좌를 가지고 있는 이용자는 이들 계좌를 합한 보유증권의 시가, 예탁금잔액 등의 정보를 조회하거나 전체 포트폴리오분석도 가능하다.

(2) Galt사의 Net Worth
한편 투자신탁업계에서는 Galt Technologies사가 개설한 「Net Worth」라고 불리우는 가상쇼핑몰이 폭넓게 활용되고 있다. Net Worth에는 58개에 달하는 투신회사가 참가하고 있어 Net Worth의 페이지로부터 참가회사의 홈 페이지에 하이퍼 링크가 설치되어 있다. 몰에 참가하고 있는 기름의 대부분은 지명도가 낮은 독립계의 기금이지만 이 가운데 트레이퍼스, 스커더․스티븐스, 제이너스와 같은 대규모펀드회사도 포함되어 있다.

Net Worth의 등록유저는 이들 펀드회사가 제공하고 있는 페이지에 접속할 수 있으며 겔트사가 제공하고 있는 공통기능의 이용이 가능하다. 여기서는 성장형, 안정형과 같은 분류나 일정기간 동안의 상위 25개 펀드와 같은 방식으로 펀드 검색이 가능하며 대규모투신정보회사인 모닝스타의 정보에 접속하거나 펀드의 순자산액에 관한 정보의 입수가 가능하다. 또한 자신이 보유하고 있는 펀드를 등록시켜 두면 순자산액에 근거한 펀드․포트폴리오의 사가를 알 수 있다.

Net Worth에 참가하고 있는 개별펀드회사의 페이지에는 회사가 제공하고 있는 펀드의 개요가 소개되어 있고 각각의 펀드 계획서나 구입신청서를 다운로드 받거나 우송의뢰도 가능하다. Net Worth의 등록유저는 20만명에 달하여 지명도가 낮은 펀드의 입장에서는 중요한 마케팅 수단이다.

(3) 기타 활동
인터넷거래를 하는 디스카운트․브로커4사, 클리어링․브로커의 어메리트레이드 등을 보유하고 있는 트렌스테일러 그룹은 PAWWS와 비슷한 서비스의 제공을 계획하고 있다. Inter-linker의 수익성을 강조하고 참가하는 금융기관의 이름을 전면에 내세우는 전략으로 기존 서비스와의 차별화를 꾀하려는 의도이다.

나. Inter-linker의 장래상
현재 Inter-linker 서비스의 경우, PAWWS는 증권브로커, Net Worth는 투자신탁과 같이 한가지 업태에 국한되어 있다. 그러나 이러한 서비스는 잠재적인 성장 가능성이 높다.

Inter-linker의 서비스에 은행, 증권회사, 투신회사, 보험회사 등 다양한 업태의 금융기관이 참가한 경우, 고객은 Inter-linker가 제공하는 종합잔액보고서 작성기능을 이용하여 자신이 보유한 유가증권, 보험, 은행예금, 론 등의 잔액을 종합한 기록을 언제든지 조회할 수 있다. 또한 Inter-linker와 같은 한 개의 창구를 통하여 각종 금융상품을 구입할 수 있다. 참가하는 금융기관에 있어서도 단독으로 제공할 수 없는 서비스가 가능하게 되어 이점이 많다.

이미 이러한 방향을 목적으로 한 움직임은 구체화 되고 있다. Net Worth를 운영하는 겔트사는 94년에 카네기 멜론 대학의 동창생 2명이 설립한 벤처기업이지만 95년 11월, 미국에서 가장 폭넓게 사용되고 있는 가계부 소프트웨어인 킷켄을 개발한 인트?에 의하여 매수되었다. 한편 PAWWS의 SECURITY APL은 96년 5월 전자우편지불서비스를 전개하는 체크프리사에 의하여 매수되었다.

이러한 매수에 의한 변화는 Net Worth의 홈페이지에 킷켄의 로고가 표시되었다는 정도에 그치고 있다. 현재 킷켄, 체크프리의 전자우편우송기능은 각각의 호스트 컴퓨터에 다이얼 업 접속방식만 이용할 수 있어 인터넷 상에서 작동하는 Inter-linker의 구조와는 연동성이 없다. 그러나 향후 인터넷상에서 주식을 매입하여 전자메일로 결제하거나 제휴은행의 계좌잔액정보를 종합잔액보고서에 반영시키는 것이 가능할 것으로 예상된다.

3. 역할이 축소되는 증권회사

가. 인터넷파이낸스의 전개

(1) 미 빌딩회사의 도산사례
인터넷의 이용이 확대됨과 동시에 증권의 발행이나 매매과정에 있어서 종래 증권회사가 담당하던 역할을 인터넷으로 전환하려는 움직임이 대두되고 있다. 즉, 증권회사를 통하지 않고 사업회사와 투자가가 직접 연결되는 것이다.

95년초 뉴욕의 한 빌딩회사인 스프링․스트리트․블루윙사가 자사의 WWW사이트 상에서 주식의 모집을 개시하였다. 이것은 증권회사를 통하지 않고 인터넷상으로 파이낸스를 수행하려는 최초의 본격적인 사례이다. 동사의 주식모집은 다음과 같은 구조이다. 투자가는 우선 동사의 홈페이지에 접속하고 주식매매신청안내(Offering Circular)를 다운로드 받는다. 이것은 전자우편으로 신청하고 우편으로 수취가능하다. 다음에 주식 구입신청서를 홈페이지로부터 다운로드 받고 프린트 아웃한 후에 사인한다. 이후 구입 신청서, 구입대금 상당의 수표, 주식이 등록되어 있는 주의 거주지 증명서 등을 동사 앞으로 발송한다. 회사측은 서류와 수표를 확인한 후 주식을 투자자에게 우송한다. 이러한 주식모집방법은 인터넷을 이용했다는 점을 제외하면 그다지 특별하지는 않다. 스프링․스트리트사와 같은 중소기업이 인수증권회사를 통하지 않고 직접발행(direct offering)의 형태로 다수의 투자가를 대상으로 주식을 발행한 사례는 과거에도 있었다. 부언하면, 주식발행시 증권회사에 인수를 위탁하는 경우에는 법률상의 의무가 아니다. 또한 불특정 다수를 대상으로 하는 경우에는 SEC(증권거래위원회)에의 등록 등 소정의 수속만 하면 되는 것이다. SEC는 95년 2월에 제출한 서류에서 계획서를 전자매체를 통하여 교부하는 것이 위법이 아니라는 견해를 명백히 하고 있어 스프링․스트리트사의 행위는 법규제상 전혀 문제시 되지 않았다. 스피링․스트리트사는 96년 3월까지 3,500명의 투자가로부터 1,600만$의 자금을 조달했다.
동사와 같은 신흥기업의 경우, 인수증권회사를 통했다고 하더라도 방해한 자금을 다수의 투자가로부터 조달하는 것은 용이하지 않았을 것이다. 그러나 인터넷을 이용함으로써 매매신청안내서의 인쇄, 우송비용, 브로커나 인수업자에게 지불하는 수수료의 절약이 가능했다. 더불어 벤쳐 캐피털에 출자를 의존하는 경우와는 달라 주주권이 분산되기 때문에 오너의 경영권은 유지되었다. 스프링․스트리트사의 성공은 불특정 다수에게 저비용으로 메시지를 전송 가능한 인터넷의 위력을 재인식시키는 사례가 되었다. 이후 타 회사가 동일한 홈페이지를 개설한 것은 당연한 일이다.

(2) 인터넷 파이낸스의 가능성
스프링․스트리트사의 사례를 통해 투자가를 모집하여 발행증권을 판매하는 증권회사의 기능을 인터넷으로 전환하는 목적은 충분히 인식되었다고 할 수 있다.

그러나 동사의 경우 최초의 사례였기 때문에 매스컴에 보도됐다는 점과 일부의 지역에서는 상당히 지명도가 높았던 점 등이 유리하게 작용한 면도 부정할 수 없다. 사실상 그 이후의 사례, 예를 들면 인터넷이나 TV용 프로그램 제작을 하는 벤처기업인 인터럭큐티브․홀딩사의 주식모집에 관해서는 충분한 자금을 조달할 수 없었기 때문에 실패했다는 견해이다.

더불어 인터넷 파이낸스는 인수증권회사의 모든 기능을 대체하지는 않는다. 증권에 대한 수요를 예측, 적정한 발행조건을 설정하거나 발행회사가 작성한 정보게시서류가 정확하다는 것을 확인하기 위해 조사하는 것도 증권회사의 중요한 기능이다.

판매기능에 관해서도 일정한 금액을 일정한 시간내에 판매하기 위해서는 증권회사를 매개로 하는 것이 효율적이다.
이러한 점에서 인터넷 파이낸스의 이용은 어디까지나 한정적일것으로 판단된다. 단, 인터넷 파이낸스가 기업규모, 리스크, 지명도 면에서 증권회사의 인수업무 대상이 되기 어려운 회사까지 불특정 다수로부터 주식발행에 의한 자금조달의 가능성을 제시한 의의는 크다. 인터넷의 활용에 의해서 증권시장의 시야가 확대된 것이다.

(3) 인터넷 언더라이팅
인터넷 파이낸스를 행하는 회사가 늘어나면 주식모집의 홈페이지 작성을 지원하거나 홈페이지의 개설여부를 투자가에게 알리는 서비스가 필요하다. 이미 인터넷 파이낸스를 하려는 회사의 홈페이지에 연결해서 게이트 웨이의 역할을 하는 홈 페이지가 만들어져 있다. 이러한 서비스를 증권회사 자체가 행하는 「인터넷 언더라이팅」의 움직임도 나타나고 있다. 예를 들면 플로리다주의 증권회사에서 신흥중소기업의 파이닌스에 강점을 지닌 브릭스․웨버사는 WWW사이트상에서 자사가 인수한 주식에 관한 정보제공과 구입신청접수를 하고 있다. 정보가 게제되어 있는 주식의 대부분은 소액모집으로 SEC(증권거래위원회)의 등록을 면제받은 것도 있다.

한편 J.W. 갤러허라는 증권회사는 96년 7월 SEC로부터 노 액션 레터를 취득하여 「IPO 넷」을 시작하였다. 이것은 인터넷상에서 증권발행을 희망하는 회사의 광고나 예비계획서를 게제하는 사이트이다. 계획서에는 「쿠폰」이 붙어 있어 구입을 희망하는 투자가는 필요사항을 기입하여 전자우편으로 발송하면 된다.

이 IPO넷에서 주목하는 것은 사모증권의 발행도 가능하다는 점이다. 사모에 의한 자금조달은 요구되는 기업공시 내용이 공모발행과 비교하면 비교적 용이하여 중소기업이 자주 이용한다. 그러나 사모의 경우 불특정다수의 투자가에 대한 권유는 금지되어 있다. 따라서 누구라도 정보에 접속가능한 인터넷에는 적합하지 않다. IPO 넷에는 사모발행의 한 종류로 중소기업에 의해 널리 활용되고 있는 「레귤레이션 D」에 규정된 「자위력인정투자가(accredited investor)」인 것을 확인하는 질문페이지가 포함되어 있다. 그 질문에 응답하여 자위력인정투자가에 해당한다고 인정된 투자가에게는 특별한 페스워드가 부여된다. 사모증권의 발행계획서는 이 패스워드를 입력해야만 검색하능한 페이지에 취합되어 있다. 인터넷거래로 지명도를 높인 디스카운트 브로커인 E.Trade도 조만간 인터넷을 활용한 인수업무를 개시할 의향을 표명하고 있다. 최근까지 인터넷 언더라이팅의 움직임은 주로 개인투자가를 대상으로 하고 있지만 기관투자가가 폭넓게 인터넷을 이용하게 된다면 현재보다 더욱 확대될 것으로 예상된다.

나. 사이버 증권시장의 구상

(1) 위트․트레이드의 등장
스프링․스트리트사의 주식은 증권거래소나 Nasdaq시장에는 상장되어 있지 않아 OTC블루틴 보드나 핑크시트 시장에서도 거래되고 있지 않다. 인터넷상에서 주식을 구입한 3,500명에 달하는 투자가의 주식매각이 불가능한 것이다. 따라서 동사는 투자가들이 주식을 직접 매각하기 위하여 게시하는 블루틴 보드(게시판)를 인터넷사에 개설하고 96년 3월 14일부터 가동하고 있다. 매매의 대상이 되는 증권이 동사의 주식만으로 제한되어 있지만 최초의 「사이버 증권시장」이 등장한 것이다. 이러한 구조는 동사가 판매하는 빌딩명에서 위트․트레이드라고 명명되어 4건의 매매가 실제로 성립됐다고 한다.

원래 위트․트레이드는 증권거래소나 증권회사를 대체하는 기능을 제공하기 위해 만들어진 것으로, 증권거래소나 브로커․딜러로서 법률로 정해진 등록을 하지 않은 상태에서 사업을 추진하는 것은 종래의 증권시장규제에 대한 도전이라고도 할 수 있다. 결국, 이러한 거래가 발생하고 있다는 것을 탐지한 SEC는 스프링․스트리트사에 대하여 증권법상의 문제 유무가 명확해질 때 까지 위트․트레이드의 운용정지를 요청했다. 회사측은 이에 응하여 3월 20일부터 시스템의 기능을 정지했다.

SEC는 회사측으로부터 위트․트레이드에 관한 상세한 설명을 듣고난 후 비공식적인 견해를 표명했다. SEC는 위트․트레이드가 혁신적인 시스템으로 주주의 유동성을 제공할 가능성이 있다고 긍정적인 평가를 했다. 단, 증권법상의 문제를 초래하지 않기 위한 개선이 부가된 상태에서 거래를 재개하는 것이 바람직하다는 판단을 제시했다. 이 사건은 이후 큰 화제가 되어 스프링․스트리트사에는 비슷한 시스템을 작성하려는 벤처기업이나 제휴를 원하는 투자은행의 문의가 쇄도했다. 이후 동사는 증권회사를 설립하여 자체경험을 사업화한다고 발표하였으나 위트․트레이드 시스템은 최근까지도 재개되지 않고 있다.

(2) RGTC의 블루틴 보드
이후 위트․트레이드와 비슷한 형태로서 투자가들이 직접 주식을 매매하는 시스템을 개설하려는 구상이 소수 발표되고 있다. 또한 6월에는 SEC가 캘리포니아주에서 태양전지 등을 판매하고 있는 Real Goods Trading Cooperation(RGTC)에 대하여 자사주 거래용 블루틴 보드의 개설을 인정하는 취지의 노 액션 레터를 발급했다. RGTC가 제안한 시스템은 위트․트레이드에 관한 SEC의 견해를 충실히 이행한 것으로 보여진다. SEC의 노 액션 레터에도 RGTC 내지는 그 관련회사가 블루틴 보드를 유지하기 위하여, 혹은 시스템 이용으로 인한 수입을 금지한다는 점을 제외하면 특별한 점은 없다.

RGTC의 블루틴 보드는 이미 가동되고 있지만 정보의 입력이나 열람에 상당한 시간이 소요되어 실제로 어느 정도까지 주식의 연동성을 높일 수 있을지도 미지수이다. 그러나 일반적인 회사가 자사주식을 매매하기 위한 장소를 제공하는 전혀 새로운 도전이 법적으로 인지되는 계기를 만들었다는 점만으로도 그 의의는 부정할 수 없다.
　
Ⅲ. 사이버 스페이스 시대를 위한 과제
인터넷 선진국인 미국에서도 증권시장에서 인터넷 활용이 본격화된 것은 최근 1,2년 사이의 일이다. 그러나 이러한 변화가 지극히 짧은 시간에 진행되고 있기 때문에 충분한 검토가 이루어지지 않은 상황에서 사태가 진전되고 있는 것이 사실이다. 아래에서는 인터넷의 활용에 관계된 문제점들을 지적하고 현단계에서의 잠정적인 고찰을 덧붙인다.

1. 인터넷 거래의 시스템측면에서의 과제
인터넷상의 증권거래는 디스카운트 브로커를 중심으로 활발하게 이루어지고 있지만 한편으로 입력오류의 보안성의 확보라는 다양한 문제가 남아 있다.

고객이 PC를 이용하여 발주하는 단계에서 ①단순한 입력오류가 발생하거나 ②고객이외의 접속권이 없는 사람이 입력을 하는 문제가 생긴다. 또한 , 고객단말로부터 인터넷상으로 정보가 흐르는 단계에서는 ③ 프로바이더의 서버용량 등의 문제로 인하여 처리가 지연되거나 불확실해지며 ④ 정보가 통신회선상을 흐르는 과정에서 도청되는 등의 문제가 발생한다. 또한, 인터넷으로부터 증권회사의 주컴퓨터에 정보가 보내지는 과정에서 ⑤ 부정침입자에 의해 증권회사의 데이터가 도난당하거나 파괴되며 ⑥ 시스템장애에 의해 거래 불능사태에 빠지는 등의 문제가 발생한다.

가. 주문입력단계의 문제
주문입력 오류와 권한이 없는 자에 의한 부정입력은 철저한 패스워드 조회와 입력내용의 재확인을 통해 어느 정도 방지가 가능하다. 다수의 증권회사들은 최종적인 송신의 전단계에서 입력확인 화면을 설치하고 있는데 여기서는 주문하는 종목의 리얼타임 시세까지 확인할 수 있도록 하고 있다. 또한 입력오류는 증권회사의 정보전달단계에서도 체크하는 것이 보통이다. 사전에 설정된 파라미터에 비추어 볼 때 입력오류하고 판단되는 입력이 들어오면 컴퓨터가 경고를 발하며 주문입력을 감시하는 담당직원이 고객에게 전화 등으로 확인을 한다.

이 방법으로 주식수의 단위 착오 또는 시장가격과 괴리가 큰 수치를 입력하는 식의 오류는 상당한 정도까지 발견할 수 있다. 물론 이러한 조치를 취해도 입력오류와 부정입력은 완전하게 방지할 수 없다. 실제로 문제가 발생한 경우에는 의사표시의 착오와 무권대리에 관한 민사법의 일반원칙을 적용하여 처리할 수밖에 없을 것이다. 지금 미국에서는 이 점을 둘러싼 큰 분쟁은 발생하지 않고 있는 것 같다.

나. 인터넷상의 문제
인터넷의 경우 기관투자가를 위한 전용단말기와 개인투자가를 위한 온라인용 소프트웨어의 경우가 다르며 개별 투자가가 사용하고 있는 환경에 의해 처리속도와 처리의 회선용량이 적기 때문에 실효회선속도가 늦어지면 통화중이 많아 연결이 안되거나 속도가 늦어 지장이 생기게 된다.

Ⅰ장에서 소개한 프루덴셜과 같이 특정 프로바이더와 제휴함으로써 자사의 고객에게 동일한 환경을 제공하는 것이 하나의 해결책이다. 또한 프로바이더간의 경쟁에 의해 양호하게 환경이 정비되는 것도 기대된다. 한편, 「도청」의 문제에 대해서 증권회사들은 넷스케이프 커뮤니케이션사의 암호화 프로토콜 SSL(Secure Sockets Layer)을 사용하여 고객정보를 암호화함으로써 이에 대응하고 있다. 그러나 이방법도 완전무결하다고 할 수 없다. 예를 들면 증권회사측에서 SSL을 이용하려고 해도 고객이 이용하고 있는 프로바이더가 SSL을 지원할 수 없다면 통신내용은 암호화 되지 않으며 「도청」이 이루어질 위험이 있다. 많은 증권회사는 사용할만한 브라우저를 지정하여 그 이외의 브라우저를 사용하는 경우 정보의 비밀이 누설될 위험이 있다는 설명문을 게재하고 있지만 이것만으로 증권회사의 책임이 면제될지는 명확하지 않다.

인터넷상에서 계좌개설수속을 밟는 경우 브라우저를 데스트하는 프로그램을 추가하고 적절한 브라우저를 사용하지 않을 경우에는 거래를 할 수 없게 하는 배려가 필요할지도 모른다. 왜냐하면 미국에서는 만일 고객정보가 「도청」되어 부정한 발주가 이루어져도 실제로는 자금결제가 수표로 이루어지기 때문에 고객이 지는 리스크는 그 만큼 크지 않다고 생각된다. 또한 증권회사측면에서 보아도 대부분의 경우 일정액 이상의 예금을 수취하지 않으면 계좌개설을 인정하지 않으며 마진거래에 대해서도 엄격한 요건을 두기 때문에 허위 주문이 실제로 집행될 리스크는 적다.

다. 증권회사측의 문제점
증권회사의 시스템에 대한 외부로부터의 부정침입에 대해서는 인터넷과의 경계에 방호벽(firewall)이 설치되어 있기 때문에 엄중한 패스워드 조회를 함으로써 대응하고 있다.

보다 심각한 문제는 증권회사측의 시스템장애의 위험이다. 이것은 인터넷거래의 고유한 문제는 아니지만 미국에서는 인터넷거래의 급격한 증가에 동반하여 실제문제가 되고 있다. 예를 들면 적극적인 선전과 싼 수수료를 일약 유명해진 E.Trade는 96년 5월에만 두 번의 시스템다운을 일으켜 2시간 반 동안 고객의 주문을 입력할 수 없는 상태가 되었기 때문에 170만 달러의 보상금을 지불하였다고 한다.

7월 중순경 뉴욕증권거래소, Nasdaq 등의 시세가 급락하였을 때에도 Charles Schwab, E.Trade 등에서 컴퓨터가 정지하여 약정확인이 수시간 동안이나 늦어지는 장애가 발생하였다. 그 배경에는 증권회사가 인터넷을 시작할 때 온라인거래의 수요를 낮게 책정하였기 때문에 시스템의 능력이 충분하지 않았다는 문제가 있다. 이와 같은 문제는 증권회사가 서버의 용량을 크게 하는 등 적절한 시스템투자를 한다면 쉽게 해결될 것으로 생각된다. 말하자면 인터넷거래라는 새로운 거래형태에 대한 투자가의 신뢰향상을 방해한다는 것은 부정할 수 없다.또한, 이것도 인터넷 고유의 문제는 아니지만 어떠한 보안시스템을 확립한다고 해도 내부로부터의 부정에 대처할 방법이 없다는 것도 명심해 두어야 할 것이다.

2. 증권시장규제를 둘러싼 문제

가. 전자우편의 위상
미국의 증권시장규제․감독당국이 현재 가장 큰 관심을 나타내고 있는 인터넷 이용을 둘러싼 제도상의 문제가 증권회사로부터 고객에게 보내지는 전자우편에 대한 규제이다.

전자우편에 대해서는 ① 편지나 팩스와 같은 「문서」라는 견해와 ② 전화로 말하는 것과 같은 것이라고 하는 두가지의 다른 견해가 대립하고 있다. 현재 NASD와 뉴욕거래소(NYSE)등 자율규제기관은 전자의 입장을 취하고 있다.

NASD에 의하면 전자우편은 같은 메시지를 다수의 고객에게 발송하는 그룹메일과 개별메일로 나뉜다. 그룹메일은 일종의 「광고」이며 WWW상의 홈페이지와 같이 광고규제에 따른다. 한편 개별메일은 증권거래에 관계된 「문서」이며 부점장이 내용을 승인하지 않으면 발송되지 않는다. 단, 승인은 메일의 발송후라도 괜찮다.NYSE의 규제에서는 회원회사로부터 고객에게 문서를 송신하기 위해서는 부점장의 승인이 필요하다. 이 승인은 사전에 이루어져야 한다. NASD와 NYSE의 규제의 차이점은 전자우편의 내용을 부점장이 사전에 반드시 심사해야 되는가, 사후적인 심사로 충분한가 하는 것이다. 어느쪽 규제에 따르든 전자메일은 「문서」이며 고객에게 발송하든 고객으로부터 발송받는간에 3년간은 보존해야 된다.

이에 대해 증권회사와 업계단체인 SIA는 전자메일을 「문서」로 보지 않고 부점장에 의한 심사와 기록의 보전을 의무로 하는 것에 강하게 반발하고 있다. 특히 NYSE의 규칙에 따르면 타이밍을 잃게 되는 외에도 브로커가 자택에서 전자메일을 발송하는 것이 불가능하게 되는 등 영업활동에 활용되는 것이 사실상 불가능하게 된다는 견해가 강하다.

증권회사들은 전자우편이란 전화와 같은 것이며 전자우편을 이용한 거래는 전화통화와 마찬가지로 부점장의 심사와 기록보존이 필요하지 않다고 주장하고 있다. 한편, 업계단체인 SEC와 자율규제기관인 SIA는 전자메일의 취급은 내용에 따라 「문서」와 그렇지 않은 것으로 구분하도록 하고 있다. 현재 NYSE 「문서」의 내용심사가 사전에 이루어지는 것이 바람직하다는 규칙의 개폐에는 전향적인 자세를 보이고 있다. 그러나 NYSE, NASD 모두 전자우편이 「문서」로서 기록을 보전하는 것이 고객으로부터의 크레임이 발생하는 경우 증권회사에도 유리하게 작용할 가능성이 있으므로 쓸데없는 규칙은 아니라는 점이 자율규제기관측의 주장이다.

자율규제기관을 감독하는 입장인 SEC는 이 문제에 대해서 96년 5월, 고객과의 커뮤니케이션에 대한 심사의 필요성은 전자적인 형태에서 획일적으로 결정될 뿐만 아니라 메시지의 내용과 대상을 고려해야 한다는 SIA의 입장에 가까운 견해를 보였다.
전자우편은 증권회사들이 인터넷활용의 중요한 관건이 되는 도구라고 생각되고 있다는 점만으로 이 문제를 둘러싼 향방이 주목된다.

나. 인터링커와 규제방법
한편, 장기적인 문제가 되는 것이 PAWWS나 NET-Worth와 같은 Inter-linker에 대한 제도상의 위상이다. Inter-linker의 페이지를 통해 투신회사의 홈페이지에 접속해서 펀드를 구입하는 것과, 증권회사의 홈페이지에 접속해서 판매수수료가 들지 않는, 소위 노 로드 펀드를 구입하는 것은 고객의 입장에서 별 다른 차이는 없다. 투신회사의 홈페이지를 경유할 것인가 아닌가, 수표의 수신인이 투신회사인가 증권회사인가 하는 차이 뿐이다. 어느 쪽도 수수료는 부과되지 않고 잔액보고서도 작성되지 않는다.그러나 법제도상으로 Inter-linker의 페이지를 이용해서 투신회사의 홈페이지에 접속하는 경우는 투신회사로부터 펀드를 직접구입한 것이 되고, 증권회사의 홈페이지를 통한 경우는 판매의 중개가 이루어진 것이다. 증권회사는 브로커로서 여러 가지 규제를 받지만 Inter-linker는 아무런 규제도 받지 않는다.미국에서 요즘 이런 문제에 대한 논의는 거의 없다. 오히려 이런 점에서 참고가 되는 것은 영국의 증권감독기관인 증권투자위원회(SIB)의 견해이다. SIB는 인터넷접속 공급업체나 웹사이트를 제공하는 업자가 금융서비스「투자업자」로 간주될 가능성에 대해서 이미 검토를 시작하였다.

SIB에 따르면 인터넷접속 공급업체나 웹사이트를 제공하는 업자가 ① 무엇이 인터넷상에서 제공되고 있는가에 대해, 혹은 거기서 제공되는 투자나 투자서비스에 관한 정보의 성질에 대해서 영향력을 미치고 있고, ② 웹사이트를 제공받는 투자업자와 합병사업계약을 체결하고 있으며, ③ 자기이름으로 투자서비스를 권장하고 ④ 타인의 투자서비스를 권하거나 투자에 관한 자료를 인터넷상에 제공하는 등의 경우에는 금융서비스법상의「투자업자」로 간주될 가능성을 고려할 필요가 있다. 이와 같은 SIB의 견해에 비취보면 미국 Inter-linker의 활동은 ①이나 ④의 관계에서 문제가 될 가능성이 있다. 경우에 따라서는 Inter-linker도 증권브로커․딜로로서 등록이 필요하게 될지도 모른다.그러나 Inter-linker에 대한 규제상의 문제는 「Inter-linker는 증권업자다」라는 결론을 이끌어 내려는 것이 아니다. 장래 Inter-linker의 서비스에 은행이나 보험 등 다양한 업태가 참가해 금융상품의 「One-stop Shopping」이 가능해질 경우 Inter-linker도 단순한 증권업자가 아니고 다양한 금융상품의 매매를 중개하는 하나의 완전한 업태가 될 것이다. 이러한 기능에 어울리는 규제란 과연 어떤 것인가가 향후 커다란 과제가 될 것이다.

다. 사이버 증권시장의 위상

(1) 자사주 거래시스템의 향방
요즈음 기업에 의한 인터넷상에서의 자사주 거래시스템은 일정한 요건을 만족시킬 경우 증권거래소나 증권회사로는 간주되지 않는다는 원칙이 세워져 있다. 그러나 향후에도 이러한 상황이 지속될 것인지는 확신할 수 없다.

첫째, 자사주 거래시스템은 기존의 거래소나 마켓메이커에게는 경쟁상대가 된다. SEC로부터 처음으로 정식인가를 받은 RGTC의 경우도 기존 거래소의 유동성 부족에 대한 불만이 계획의 배경이다. 비슷한 조직이 다수 등장한다면 기존의 거래소로부터 규제방법의 수정을 요구하는 목소리도 높아질 것으로 보인다. 둘째, 인터넷상의 자사주거래시스템 그 자체가 거래소적인 조직으로 발전될 가능성이 조심스럽게 검토되고 있다.발행회사에 의한 자전거래 페이지가 증가하면 개별 페이지의 주목도가 낮아지기 때문에 기업으로서는 그들의 존재를 일반에게 알리는 것이 보다 중요한 문제가 된다. 하나의 가능성은 이러한 기업의 욕구에 맞춰 다양한 자사주거래 페이지를 모아 쇼핑몰과 같은 페이지를 만드는 것이다. 이는 Inter-linker의 하나라고 말할 수 있지만 기능면에서는 확실히 가상 증권거래소이다.

(2) 가상(Virtual)증권거래소 구상
실제로, 보다 증권거래소에 가까운 기능을 인터넷상에 제공하고자 하는 움직임은 이미 나타나고 있다. 미국의 거래소외 사설거래시스템(PTS)의 하나이며, 법적으로는 등록면제증권 거래소인 아리조나 증권거래소(AZX)가 인터넷을 통해서 개인투자가를 거래에 참가시키려는 구상을 발표했다. 현재, AZX는 기관투자가를 참가자로 컴퓨터상에서 일일 1회의 콜 경매를 행하고 뉴욕거래소 상장주식을 시작으로 증권매매를 하고 있다. AZX는 이미 인터넷의 WWW상에서 거래실적이나 매매주문 입력실적등의 데이터를 공개하고 있고 주문입력기능을 추가하는 것도 기술적으로 가능한 상태이다. AZX가 등록면제거래소로서의 지위를 획득할 당시 부여 받은 No Action letter는 기관투자가나 증권회사만이 거래에 참가하는 것을 전제로 하고 있다. 또한 인터넷에 의한 접속은 생각하지 않았었다. 따라서, 인터넷에 의한 접속이나 개인 투자가의 참가를 인정하게 되면 증권거래법상의 지위를 재검토할 필요가 있다.

실제, 영국에서는 AZX의 구상과 같은 조직을 증권거래소라는 법적지위를 부여해 추진하려는 계획이 진행중에 있다. 정보서비스회사인 ESI가 95년 2월에 발표한 구상이다. 동사에 의하면 개인투자가나 기관투자가가 인터넷을 통해 입력한 주문을 직접 받아 취합해서 증권을 매매하는 사이버거래소를 개설하는 것이다. 벤쳐기업의 주식을 신규 상장하는 것과 동시에 런던증권거래소 상장주식의 주문 전달도 한다. 독자적인 결제시스템도 구축한다는 것이다. 현재 이런 계획은 구체화되어 있지 않으나 증권거래소로서 인가를 받을 계획을 가지고 있다.

(3) 인터넷의 법적관할권
본격적인 가상공간시대에 대한 규제상의 최대 난점이 되고 있는 것은 「인터넷은 어디에 있는가」라는 법적관할권의 문제이다. 예를 들어 스피링 스트리트사가 인터넷상에서 주식을 발행할 때 주단계의 증권규제소에 따라 22개주에서 주식발행 등록을 한다. 따라서 법적으로는 등록이 이루어지지 않은 주의 거주자는 동사의 주식을 구매하는 것이 불가능하다. 그러나, 동사의 주식모집에 관한 매매신청 안내서에는 미등록주에서도 다운로드가 가능하다고 나와 있다.

이런 점에 주목해서 동사의 주식에 대한 투자권유가 적정한 등록수속을 경유하지 않고 이루어졌다고 볼 수도 있다. 실제로는 스프링 스트리트사의 주식이 등록되지 않은 주의 당국은 동사에 대해서 등록을 요구한다거나 등록의무 위반으로 적발하는 등의 조치는 취하지 않았다. 그러나 이론적으로 이 문제는 상당히 폭넓게 적용된다. 즉, 스프링 스트리트사의 주식매매신청안내서에서는 전세계에서 다운로드가 가능하다고 했기 때문에 , 극단적으로 말해 전세계의 증권감독당국이 자국의 발행절차의 준수를 요구할 수 있는 근거가 된다. 인터넷을 통한 거래기능을 제공하는 경우에는 비슷한 문제가 발생한다. 기술적으로는 인터넷거래의 매매주문은 전세계로부터 취합할 수 있기 때문이다. 즉, 소정의 등록이나 면허 등의 절차를 거치지 않고 법적으로도 증권거래의 권유나 주목을 받는 등의 영업을 할 수 있다.

이 점에 대해서는 ① 특정법 영역권에서만 제공되고 있는 서비스라는 단서를 명기하고, ② 계좌개설시 주소확인으로 특정한 법영역권내의 거주자만 개설을 인정해 주고 ③ 투자자가 사용하는 단말기의 주소를 식별해서 법영역권 이외의 단말기로 부터의 접속을 인정하지 않는 등의 대응책이 강구되어 있다. 그러나, 어떤 조치를 마련했을 때 해당 법영역권에서 업무를 영위하는 것은 아니라고 인정될 수 있을까에 대해서는 아무런 규칙도 없다. 만약 미국의 어떤 증권회사가 위의 ①과 ②를 실행하였으나 ③은 실행하지 않은 경우, 미국내의 주소를 신고한 고객이 항상 「JP」주소를 보유한 단말을 사용해서 접속하고 실제로는 일본국내의 거주자인 경우, 증권회사는 위법행위를 회피하기 위해 충분히 주위를 기울였다고 인정받을 수 있는가? 이에 대해 현재로서 답은 없다. 이러한 문제는 인터넷의 웹상에서 제공되는 모든 정보에 해당된다. 예를 들어, 어떤 페이지에 게재된 정보가 특정 법영역권내에서는 「위법적 투자활동」으로 간주된다는가, 「위법문서의 배포」로 인정될 가능성이 있다. 그러한 우려를 피하기 위해서 필요한 조치는 무엇인가에 대해서 아직 국제적인 합의는 없다. 이와 같은 불안정한 상황을 해소하기 위해 조급히 국제적인 논의가 개최되어야 한다. 이때 간과해서는 안될 점은 개방적이고 글로벌한 네트워크라고 하는 인터넷의 특성을 손상시킬 수 있는 결론을 미리 결정해두면 안된다는 것이다.

예를 들어 단말기의 주소를 바탕으로 특정한 법영역권 이외의 단말로부터의 접속을 인정하지 않는 방법에 치중하면 「해외 출장중에도 자기계좌의 잔액조회가 가능하고 매매주문도 낼 수 있다. 」고 하는 인터넷 거래의 편리성을 손상하게 된다. 향후, 증권감독자 국제기구(IOSCO)등의 페이지에 인터넷 증권거래상의 취급에 대하여 위에서 지적한 것과 같은 문제점에 대해서도 주위를 기울이는 등 폭넓은 관점에서 논의가 진행되어야 할 것이다.


Ⅳ. 향후 과제

1. 요구되는 조기 대응
앞으로 일반가정에서의 컴퓨터 이용과 인터넷 접속은 급격한 증가세를 보일 것으로 예상된다. 그러나 인터넷에 접속된 컴퓨터의 수가 많다고 해서 본격적인 사이버 스페이스 시대는 도래되지 않는다. 앞에서 언급한것처럼 증권시장의 제도면에 있어서의 현상을 개선하기 위해서 예상되는 여러 가지 문제에 관한 해결책을 검토해 둘 필요가 있다.

또한 인터넷의 활용을 둘러싼 대부분의 문제점에 대해 사이버 선진국인 미국에서 조차 명확한 대답을 얻을 수 없는 실정이다. 그러나 미국에서 SEC가 비교적 빠른 단계에서 제도면의 치료를 한 것처럼 우리나라에서도 사태의 진전을 먼저 접하는 형태로 기존의 규제를 수정하고 증권시장에서의 인터넷의 활용이 진행될 수 있도록 대응책을 꾀할 필요가 있다.

동시에 증권거래법의 투자자 보호의 원칙이 인터넷의 세계에 있어서도 관철될 수 있도록 대응을 강구해야 할 필요가 있다. 누구나 자유롭게 정보 발신으로 이용할 수 있는 인터넷의 우수한 특성이 손실을 입어서는 안되겠지만 최근 미국에서 문제시되고있는 네트상의 부정행위가 우리나라에서도 현실로 나타날 가능성을 배제할 수 없다.